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来源：投资时报

《投资时报》研究员 时雨

听上去更像是个愚人的恶作剧，但看过日历后，有人难免叹息，“原来昨天才是愚人节。”

时间是2019年4月2日，距离历史最高点只差九毛钱的重庆智飞生物制品股份有限公司（下称智飞生物，300122.SZ）遭市场当头棒喝——甫一开市散户们便争相出逃，数万封单烙在跌停板上。

Wind数据显示，智飞生物当日股价起步即跌停，并最终以45.69元/股报收。而截至4月8日，该公司股价报收45.42元/股，较52周高点下滑18.71%，市值也随之降至727亿元。

而所有这一切，或因为一则公告。

4月1日晚间，智飞生物发布公告称，因公司产品AC-Hib疫苗未收到再注册批件，故即日起停产。

分析人士指出，AC-Hib疫苗作为公司自研疫苗中的主力产品，若不再获批必将对公司经营产生较大影响。

有了八年前重庆啤酒（600132.SH）乙肝疫苗临床研究揭盲事件的教训，再加上长生生物（002680.SZ）去年造就的阴影，投资者难免杯弓蛇影。一天后，或是为了稳定市场，智飞生物披露2018年年报称，公司全年实现营业收入52.28亿元，同比增长289.43%，实现归属于上市公司股东的净利润14.51亿元，同比增长235.75%，基本每股收益为0.9071元/股，同时向全体股东每10股派发现金红利5.00元(含税)。

相当漂亮的数据，足够诚意的分红，然而市场的不安却未随之散去。尽管公司股价逐渐企稳，但并未出现想像中的反弹。同时，《投资时报》研究员发现，智飞生物2018年营业成本增长远高于其营业收入增长，进而导致毛利率大幅下滑30.28%。

针对市场目前普遍关切的问题，《投资时报》已向智飞生物以电子邮件形式发送提纲，但截至发稿日并未收到回复。

再注册批件受卡自研疫苗停产

智飞生物，是在中国A股上市的第一家民营疫苗企业。

资料显示，该公司的主推产品为AC-Hib 疫苗，该疫苗可以预防A群、C群流脑细菌以及b型流感嗜血杆菌引起的脑膜炎、肺炎、败血症、蜂窝组织炎、关节炎、会厌炎等感染性疾病。据悉，该产品因可以替代AC群流脑疫苗和Hib疫苗从而减少多次接种的痛苦，适用对象为2月龄及以上的儿童。2011年项目确立以来，该疫苗的生产全部由上市公司全资子公司北京智飞绿竹生物制药有限公司（下称智飞绿竹）负责。

智飞生物在4月1日晚间披露的公告表示，公司旗下子公司智飞绿竹负责生产的AC-Hib疫苗于2014年4月2日获得原国家食品药品监督管理总局的药品注册批件（批件号：2014S00240），并颁发了药品批准文号（国药准字S20140003），批准文号有效期5年。2018年11月8日，智飞绿竹向北京市食品药品监督管理局提交AC-Hib疫苗再注册的申请，截至目前，行政程序尚未完成,公司尚未收到再注册批件。鉴于原药品批准文号有效期至2019年4月1日，因此，子公司在未获得再注册批件之前，将暂停AC-Hib疫苗的生产。

有分析人士表示，“此次疫苗再注册批件迟迟未获下发许可，可能因为现在整个疫苗监管都处于从严状态，智飞生物可能需要提供更多的安检材料才可再生产，但至于下发时间也许还要等待一段时间。”

毫无疑问，2018年沸腾全国的长生生物问题疫苗事件，正在使得疫苗行业监管部门变得愈发审慎。相关部门明确表态将会对疫苗管理单独立法，并加强疫苗上市监管、实施更严格的生产管理、强化疫苗上市后研究管理、加强疫苗流通和预防接种管理，同时严惩重处违法行为。

据悉，AC-Hib疫苗从2006年1月开始申请临床试验，到2014年12月才获得国家食品药品检定研究院生物制品批签发合格证，全程历时长达9年左右。

当时，国内尚无类似效用的三联疫苗注册和生产，因为比起单苗疫苗产品，这款三联疫苗产品技术要求更高，也更难量产。智飞生物AC-Hib 疫苗一经上市，迅速获得市场的广泛认可。

数据显示，2015年，AC-Hib疫苗的销售收入占智飞生物总收入的32.62%，产品毛利润占总额的38.8%。当年，智飞生物实现营业收入7.13亿元，净利润达到1.97亿元。而据最新年报数据显示，智飞生物AC-Hib疫苗的批签发量已从2014年的33.82万支增长至2018年的643.68万支，年复合增长率达到206.07%。

值得一提的是，2015年以前，智飞生物的营业收入一直保持在7亿元上下浮动，而2016年爆发的山东非法经营疫苗案件，引发整个疫苗流通行业整顿，公司业绩一度受到牵连导致有所下降。时至2017年，公司业绩再次迎来爆发式增长，据年报数据显示，智飞生物2017—2018年营业收入分别同比增长201.06%、289.43%，这与AC-Hib疫苗的广受欢迎不无关系。也正因当家产品紧急刹车，市场普遍认为此次停产将对上市公司造成较大损失。

智飞生物亦在公告中表示，公司之前生产的合格疫苗还将继续销售和使用，但若AC-Hib疫苗不再获批注册，将对公司2019年及今后的经营业绩产生较大的影响。

据悉，智飞生物目前还保有约600万支产品，这个数量约等于该公司2018年的全年批签发量，但若按照2018年AC-Hib疫苗全年批签发量的增长率来计算，2019年AC-Hib疫苗的批签发量预计达到880.81万支，即是说现在的库存仅为全年预计销量的68.18%。

有市场分析人士指出，如果AC-Hib疫苗的再注册批件迟迟没能下发，势必影响智飞生物的市场策略，公司可能会考虑停止对部分地区的供货，从而失去一部分销售资源。

销售费用大涨毛利率下降

据智飞生物年报数据显示，2018年公司毛利率为54.8%，较上年降低23.8个百分点，净利率为27.8%，较上年降低4.4个百分点。

年报数据同步显示，公司期间费用合计10.6亿元，同比上升116.5%，其中销售费用为7.7亿元，同比上升143.5%，主要是销售团队规模扩充所致；管理费用为1.3亿元，同比上升22.5%；财务费用为1816.7万元，同比上升250.2%，主要是本期借款增加,导致利息增加所致。

关于毛利率下降的原因，智飞生物在年报中解释为“营业成本同比增长721%，增速远高于营业收入，进而导致毛利率下降”。

《投资时报》研究员查阅年报后得知，智飞生物的营业成本由三部分构成，包括自主生物制品项目、代理生物制品项目及服务收入项目。其中，2018年的代理生物制品项目为采购成本，金额达到22.83亿元，占营业成本的96.54%，而该项目的同比增长率更是达到1222.61%。

而该项业务成本大增的原因，就在于智飞生物代理的宫颈癌疫苗。

据悉，2017年5月，美国默沙东（在美加地区称为默克）的四价HPV疫苗获批在中国内地上市，一年后，默沙东的九价HPV疫苗也获批在中国内地上市。默沙东将上述这两款疫苗的独家代理权都交给了智飞生物。在过去的一年中，在中国内地市场，宫颈癌疫苗持续受到热捧，甚至到“一支难求”地步。

智飞生物的年报显示，2018年，四价HPV疫苗批发签量约380.03万支，较2017年同比增加了991.98%。2018年，九价HPV疫苗上市，该疫苗的首年批签发量也达到约121.61万支。

有分析人士指出，独家代理的疫苗大卖在为智飞生物实现营收超速增长的同时，对其成本造成了更多的压力，未来智飞生物需要进一步管控成本，否则其毛利率可能会继续下降。而若未来默沙东更换疫苗代理商，则会对公司业绩造成更大的打击。