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头部公司|深度复盘:如何理解智飞生物价值和逻辑?(上)

2022-11-26 13:55:17 2251

摘要:撰写|王志 编辑|LZ对于已有高度共识的疫苗龙头智飞生物,如何评估它的价值?如何评估它的核心技术?如何评估它的研发体系?如何评估它的管理?如何评估它的未来预期?都十分重要。2020年新冠疫情伊始,智飞生物找到中国科学院微生物研究所,共同启动...

撰写|王志 编辑|LZ

对于已有高度共识的疫苗龙头智飞生物,如何评估它的价值?如何评估它的核心技术?如何评估它的研发体系?如何评估它的管理?如何评估它的未来预期?都十分重要。

2020年新冠疫情伊始,智飞生物找到中国科学院微生物研究所,共同启动新冠疫苗的研究。这显示出它快速地研发反应机制。它是如何构建从初创期“以销售为主体体系”进入到成熟期“3万多个毛细血管(基层卫生服务点)的营销体系+强研发体系”?又是如何重构发展过程中相关利益合伙人的利益?这也是此次研究所要回答的关键问题。

睿蓝研究团队将对它进行长周期穿透式研究,深层次解构它的发展逻辑和体系,有利于我们认清它的价值本质。

平台价值释放:独一无二的营销能力,代理由国内走向国外

由起初的一家疫苗代理公司成长为市值3600余亿元的疫苗龙头,智飞生物前后用了不到20年时间。

睿蓝研究坚定地认为,智飞生物是一家成长半径异常宽厚的生物制品公司,它极具生命张力。

现阶段,智飞生物释放的仅是它“覆盖全国31个省、自治区、直辖市,300多个地市,2600多个区县,30000多个基层卫生服务点(乡镇接种点、社区门诊)”这一营销网络的平台价值。更为值得重视的是,成梯队、成矩阵的自主研发产品管线才是它的核心价值所在。

换句话说,自主产品+营销网络平台两者共同构筑了智飞生物的价值,两者不可割裂。在自主研发这块还处于“弱小”阶段,智飞生物依靠自身在销售端的优势大力发展代理业务,并以此来向自主研发源源不断地输血。

这是它的实际控制人蒋仁生目光长远、格局远大的秉性使然。蒋仁生在步入疫苗行业创业之初,就看到“不能一直跟着别人跑”,进而确立了“以发展自主产品和业务作为企业发展的核心,代理业务作为公司发展自主业务的支撑和手段”的战略。这一战略贯穿智飞生物发展始终。

智飞生物又是如何建立起它在行业内独一无二的营销能力呢?

这离不开蒋仁生创业前的从业经历。生于1953年的蒋仁生,从桂林医学高等专科学校毕业后,被分配到灌阳县卫生防疫站。在这段深入基层的工作中,他亲历了疫苗定点接种的诞生。1991年被调到广西自治区卫生防疫站时,他已是县卫生防疫站副站长。

在自治区防疫站,先后任职计划免疫科、生物制品科副科长、科长的蒋仁生参与了全省的免疫规划与防治工作。直到2000年,时年47岁的蒋仁生离开体制开始创业。我们需要提示的是,蒋仁生前半生的工作经历使得他对疫苗行业有着超乎常人的理解,充分认识了中国疫苗行业现状的痛点、运转逻辑、流通体系、市场下沉缺位,以致于他做实了营销平台,后来再延伸至产品及研发。

凭借于此,做代理起家的智飞生物在蒋仁生治下,自打开局就建立了自己的销售队伍,这里边“能不能给予独家代理权”成为智飞生物选择代理产品的一大原则。通过独家买断式代理模式,掌握营销渠道和下游终端,进而始终在销售端葆有最具竞争力的营销体系。

智飞生物代理业务步入轨道始于与兰州所之间的合作。时间推至2003年,智飞生物独家买断代理兰州所A群C群脑膜炎球菌多糖疫苗。该疫苗为兰州所开发的新品,当时国内并无C群流脑病例的公开报道,且A群流脑单价疫苗已经作为一类疫苗被普遍使用,价格低廉,新产品的市场开发难度较大。

据蒋仁生在采访中回忆,“当时国内企业销售情况都不太好,国外企业投入国内市场5年都不见起色。”

基于流脑的流行特征和我国流脑预防现状,以及国际交往日益频繁,智飞生物判断“中国出现 C 群流脑流行可能性极大”。独家买断代理后,智飞生物进行了一系列宣传和推广工作,逐步在全国打开市场。2004年底,苏皖等地首先爆发 C 群流脑疫情,第一次合作的成功成为“必然”。

这奠定了双方进一步合作的基础,2004年智飞生物进一步独家买断代理兰州所又一新品 Hib 疫苗。2005年兰州所还与智飞生物确立了长期战略合作关系。据披露,在智飞代理下 Hib 疫苗销量由2005年61.43万剂增至2009年799.49万剂,年复合增长率达89.94%,并一直占据50%以上的国内市场份额,足见其销售端的愈加强大。

与北京天坛的合作也可佐证。2003年底北京天坛将麻风二联疫苗委托智飞营销,开始建立合作关系。2004初智飞便消化了该疫苗所有积压库存,还一度供不应求。基于二联苗的成功,2006年底北京天坛又将麻腮风三联疫苗交由智飞代理,直至2008年麻风二联、麻腮风三联疫苗被纳入国家一类疫苗。

在代理兰州所、北京天坛成绩赫赫之际,市场销售低迷的浙江普康开始与智飞接触,希望借助智飞的营销网络尽快为产品赢得市场。2005年底,双方签订甲肝疫苗买断总代理协议。第二年,浙江普康甲肝疫苗市场份额迅速回升,并于年内销售业绩创历史新高。2006年11月,浙江普康与智飞确立长期战略合作伙伴关系。

智飞生物与兰州所、浙江普康的合作先后于2015年、2019年结束。睿蓝研究梳理发现,2011年-2014年,上市公司代理兰州所 Hib 疫苗获批签发分别为1064.9万支、1219.1万支、713.74万支和223.2万支,占比该疫苗总批签发44.3%、40.6%、18.95%和10%,后两年在市场排名降至第2、第5。

这里边智飞自主研发的Hib疫苗于2012年12月底获批上市,是触发两者合作走向终结的根本原因。很明显,自主与代理此涨彼消。自主产品批签发量占比由2012年2.52%升至2014年23%,市场排名由第6升至第2。

在与浙江普康长达10余年合作中,代理产品甲肝减毒活疫苗曾在2015年-2016年一度成为智飞生物唯一代理产品。这也是智飞最为艰难的两年。期内,该疫苗获批签发量分别为527.85万支、568.77万支,占比总批签发24.62%和31.3%,市场排名由第2升至第1,并在此后的代理中稳占第1。

事实上,在代理兰州所、北京天坛、浙江普康过程中,智飞销售体系也在实战中得到“锤炼”和“完善”。上市前夕(2010年6月),智飞生物营销网络已覆盖“全国30个省市自治区,300多个地市,2300多个县区和12000多个乡镇、社区等基层接种点”。这为1年后代理由国内产品走向国外产品打下最为“坚实”的基础。

默沙东选择智飞进行合作,是两者相互认可的结果。蒋仁生很认同默沙东“药品是为人类而生产的,不是为追求利润而制造的”这一理念,这与智飞“社会效益第一,企业效益第二”一致。在蒋仁生看来,“当你做好了社会效益,企业效益自然连带产生。”

此外,上市初期智飞仅有3款自主产品,迫切需要新的重磅代理品种。彼时,默沙东的疫苗业务在中国一直未有起色,相较葛兰素史克、赛诺菲巴斯德整体实力较弱。双方相互考察后,于2011年4月签署了《市场推广服务合同》。

合作早期,默沙东先是给麻风腮三联苗、23价肺炎球菌多糖疫苗予智飞代理。2012年7月续签合同,代理产品为23价肺炎疫苗、甲肝灭活疫苗。两款产品在2014年协议期满后未续签,短暂地出现了两年空窗期。

在代理23价肺炎、甲肝灭活期间,双方初步达成了五价轮状疫苗、呼吸道合胞病毒疫苗(RSV)的合作意向。2012年9月,默沙东与智飞进一步签订了4价 HPV 疫苗《供应、经销与共同推广协议》,并于2018年5月签署了9价HPV疫苗补充协议。只不过4价HPV于2017年5月才在我国大陆获批上市,五价轮状疫苗、9价HPV均在2018年4月获得进口药品注册证。

值得一提的是,4价HPV获批上市前夕,双方重启了已暂停的两款疫苗的代理。2018年智飞代理默沙东的产品有23价肺炎、甲肝灭活、4价HPV、9价HPV和五价轮状,这一格局持续至今。

彼时,智飞的营销网络也得到成倍地拓宽。截至2017年已覆盖全国24000余个基层卫生服务点,到了2018年已达30000万余个,为自主和代理产品的持续上量提供了有力支撑。

事实也是如此。随着HPV疫苗、五价轮状接踵上市,智飞向默沙东采购的代理产品金额也实现了狂飙式增长。2017年-2019年及2020年1月-9月,采购金额分别为7.43亿元、30.71亿元、60.89亿元和72.13亿元。要知道,第一阶段的2011年、2012年及2014年,这一数值仅为1.11亿元、1.69亿元和2.39亿元。

由此,代理产品逐渐成为上市公司营收主要来源,且比重持续上升。2017年-2020年,销售收入分别为2.74亿元、38.88亿元、91.89亿元和139.55亿元,在营收中占比20.41%、74.36%、86.79%和91.86%。

睿蓝研究认为,这里释放的仅是智飞生物营销网络这一平台价值,不应过多地去在意代理产品对营收的贡献,否则极容易对它全面价值的理解出现“偏差”。

客观来看,除了不断改善和增厚智飞的业绩外,经营性现金流也得到持续地充盈,由2016年的0.9亿元连续升至2020年的34.97亿元。

作为企业生命线的现金流,也曾一度“掐住”智飞的脖子。在现金流不算充裕的情况下,它曾于2017年4月推出定增,拟非公开发行不超过1亿股募资不超过23.5亿元,投向智飞绿竹新型联合疫苗产业化项目(第一期)、智飞龙科马人用狂犬病疫苗(二倍体细胞)产业化项目以及智飞龙科马生物制药产业园(A区)项目之研发中心项目。

等到证监会的批复已是2019年9月,此时的智飞代理产品大放异彩,定增于2019年12月31日以“核准批文到期失效”没有实施。这得益于代理产品强大的“造血”功能,进而向自主研发“输血”。

在平台价值迎来“春天”阶段,智飞生物市值也不断增长,由2017年的不到300亿元增至2019年850亿元边缘,结束此前长达6年多市值处于400亿元以下的震荡起伏。

2020年至今,更是远远地拉开了与康泰生物、万泰生物之间的距离,市值由800余亿元涨至3607.2亿元。截至2020年4月30日,后两者的市值为1240亿元、1336亿元。当然,其中原因不止于平台价值,自主产品即将步入的收获期也是关键。

睿蓝研究团队另外还需要提示的是,对智飞生物平台价值认知和评估只是其中一个方面,这种认识只是看到了它通过产品代理的成绩单。更为重要的是,这个平台以其自主研发产品不断推出后对自主产品体系的赋能,两者形成双向循环赋能——营销平台强化产品力,产品力赋能更强大营销平台。这才是一个更大价值公司的商业逻辑和长远价值。

核心价值:自主研发进入收获期,六大产品矩阵后劲足

睿蓝研究秉持客观地看待近年智飞代理产品的高速增长,不应让其光芒掩盖了上市公司内生发展逻辑的自主产品阵营。站在事实层面,智飞生物日积月累构筑地成梯队、成矩阵的自研产品即将步入收获期。

智飞现今的自主产品管线又是如何建立起来的呢?

蒋仁生在公开采访中说过,智飞生物是于2002年收购重庆金鑫生物组建而来,因为从事疫苗销售需要生物制品许可证,后者具备这些资质。刚组建时,做的是代理。深谙“只有研发上来了,未来才有自己说得上话的份”的蒋仁生,在2003年初便带领智飞起步做研发,走上了“以代理求生存,自主产品谋发展”的道路。

据披露,通过代理智飞在短时间内完成了企业初创阶段的初始资本和市场积累,并迅速地、战略性地投入搭建自主科研生产平台。2003年10月,成立以预防脑膜炎、肺炎为主的细菌类疫苗产品研发的北京绿竹生物(现今的“智飞绿竹”)。

不断地投入,也逐步收获到成果。2008年3月和5月,A群C群脑膜炎球菌多糖结合疫苗、 ACYW135 群脑膜炎球菌多糖疫苗先后上市,成为智飞生物最早的两款自主产品。后来智飞生物于2010年9月登陆创业板,这两款产品也是上市早期自主收入的主要部分。

2011年11月和2012年12月,公司自主研发的A群C群脑膜炎球菌多糖疫苗、Hib疫苗注册成功,后者当年即投产上市。依托自身多层贯通、深入终端的营销网络,Hib疫苗迅速实现产业化。2013年-2014年,获批签发526.85万支和513.44万支,占批签发总量13.99%和23%。智飞在其2013年财报披露,自主Hib成为该年公司主要利润来源。

2014年12月,智飞绿竹继续在脑膜炎疫苗领域取得突破,成功推出AC-Hib三联疫苗,为全球独家产品,填补了国内流脑和流感嗜血杆菌联合疫苗空白。该疫苗成为了智飞在2015年重要的利润增长点,彼时恰逢终止与兰州所的合作,与默沙东的合作也进入暂停。如此局面,智飞业绩仍实现了按年33.38%增长。

智飞自主研发实力初显,成为企业困难时期业绩增长的重要支撑。甚至在重启与默沙东代理的2017年,AC-Hib依旧是公司利润最主要增长极。

睿蓝研究发现,随着自主Hib的产业化,2013年-2014年智飞自主收入已快追平代理,相应贡献收入3.25亿元、3.71亿元,占主营业务收入45.72%和49.74%。AC-Hib的推出则在填补没有续签代理部分对业绩的缺口,2015年-2017年自主收入为5.34亿元、4.39亿元和10.18亿元,在营收中占比74.9%、98.39%和75.85%。

2016年自主收入发生下滑,是因为AC-Hib获批签发仅有22.2万支。单看2015年和2017年,AC-Hib批签发量488.6万支、470.4万支,与其他流脑疫苗共振使得自主收入按年增长20.31%和140.84%。

遗憾的是,AC-Hib于2020年2月收到北京市药监局出具的不予再注册审批意见。主力产品停产后,智飞除了加紧开发AC-Hib疫苗冻干剂型来应对外,还在销售端发力ACYW135、Hib和AC结合。后3款流脑疫苗于2020年获批签发606.24万支、369.77万支和440.41万支,相应占比54.38%、33.17%和59.24%,均位列市场第一。

这番努力下,自主产品在2020年实现收入11.98亿元,相较2019年13.24亿元仅下降9.5%。

目前,流脑疫苗的在研产品还有ACYW135群流脑结合疫苗、重组B群脑膜炎球菌疫苗,与已上市的ACYW135、Hib、AC结合、AC多糖和AC-Hib共同组成智飞脑膜炎疫苗矩阵。该矩阵也是智飞上市至今自主收入的主要来源。

另一自主收入来自辅助治疗肺结核的微卡,该产品所属智飞龙科马,为国内外独家产品,是 WHO在结核病免疫治疗方案中唯一推荐的品种。上市前的2008年2月,智飞生物以9405万元的代价,全资收购了安徽龙科马。

“迫切需要从战略上进一步加强自主生产能力,公司非常看好结核病预防与治疗领域的未来发展前景,进入这一领域最快捷、最有效的途径即是通过收购现有生产经营企业。”智飞生物这样公开解释对龙科马的收购事项。

睿蓝研究发现,在智飞的发展史上鲜少有资本运作,有的话一定是“谋定而后动”。事实证明,布局结核领域极具战略性,也为日后精准布局新的领域打下基础。

经过10余年的培育,智飞生物已构筑了集诊断、预防和治疗于一体的肺结核产品管线。其中,用于结核杆菌感染诊断的重组结核杆菌融合蛋白(EC)于2020年4月获得药品注册批件;用于结核潜伏感染人群预防结核病的“母牛分枝杆菌疫苗(结核感染人群用)”于2018年4月完成Ⅲ期临床(国内外首例),进入CDE专业审评审批阶段。

在研项目还有诊断类的卡介菌纯蛋白衍生物、预防类的冻干重组结核疫苗(AEC/BC02)和皮内注射用卡介苗,均处于 I 期临床。与已上市的治疗类微卡、诊断类EC以及处于报产阶段的预防类母牛分枝杆菌疫苗(结核感染人群用)组成了智飞结核产品矩阵。

治疗类微卡对上市公司营收贡献并不是很大。睿蓝研究梳理,2010年-2020年微卡共为智飞贡献了4.54亿元收入,在自主产品累计收入中占比不到6.4%。

不过,微卡单边作战的历史很快就要结束,结核产品即将迎来协同效应。据披露,截至2021年4月1日,EC 诊断试剂已在京沪豫鲁湘蜀浙皖等22个省份级单位中标挂网。

已上市的EC和即将上市的母牛分枝杆菌疫苗(结核感染人群用),蒋仁生在较早时期就抱有很大期待,形容它们为“公司的一个重磅产品”,“它们的市场规模要比AC-Hib要更好,高速增长还是会比较好的”。

除了负责结核防治类生物制品的研发,智飞龙科马还主导着智飞病毒类疫苗的研发生产和销售。

进展最快的为重组新型冠状病毒疫苗(CHO细胞),已于2021年3月被纳入紧急使用,是全球首个获批临床使用的新冠重组亚单位蛋白疫苗。同月,获得安徽省疾病预防控制中心应急采购。据重庆广电报道,智飞重组新冠疫苗原液年产能达到10亿剂,制剂年产能达到6亿剂。

显然,重组新冠疫苗(CHO细胞)将在今明乃至往后的几年放量,构成了智飞现阶段业绩增量最为重要的部分。

它与已完成临床试验的流感病毒裂解疫苗、处于 III 期临床的四价流感病毒裂解疫苗以及呼吸道合胞病毒(RSV) 疫苗(临床前)共同构成了智飞呼吸道病毒疫苗矩阵。

处于 III 期临床的还有冻干人用狂犬病疫苗(MRC-5细胞)和冻干人用狂犬病疫苗(Vero细胞),这是智飞狂犬病疫苗矩阵,也由智飞龙科马负责。

尚未进入 III 期临床的有福氏宋内氏痢疾双价结合疫苗、肠道病毒71型灭活疫苗、灭活轮状病毒疫苗和四价重组诺如病毒疫苗(毕赤酵母)。其中,前三者由智飞绿竹负责,后者由智飞龙科马主导。这4款在研产品与临床前的双价手足口病疫苗、双价重组轮状病毒疫苗(毕赤酵母)共同形成肠道疾病疫苗矩阵。

由智飞绿竹主导的另一“重磅矩阵”进展也相当快,它们是进入 III 期临床的15价肺炎球菌结合疫苗和已完成临床试验的23价肺炎球菌多糖疫苗,这是智飞第六大产品矩阵肺炎疫苗矩阵。

蒋仁生曾透露,15价肺炎于2008年就开始研制,当时也想做国际流行并认可的13价,最终还是决定加上2个中国独特的株型。据披露,15价肺炎涵盖了亚洲地区检出率最高的15种血清型。

毕竟目前全球能生产13价的只有美国辉瑞和沃森两家,后者视之为“重磅品种”。沃森于2020年3月底获批签发,全年获批447万支,批签发金额约27亿元,成为业绩支撑。

睿蓝研究认为,15价上市后将逐步“抢占”23价乃至13价的市场,若放量将会是智飞业绩增长的“又一极”。

不难看到,智飞丰富的在研产品管线即将分批队且密集地步入收获期,与代理产品共振将会更加“强势”。

需注意的是,上述矩阵并未涵盖智飞所有在研项目。截至2020年期末,智飞自主研发研发项目共计27项。其中,进入注册程序的有17项,临床前的有10项。情况如下:

数据来源:企业财报


数据来源:企业财报

现阶段,智飞自主研发产品涵盖细菌类疫苗产品、病毒类疫苗产品以及治疗性生物制品3大板块,由作为两大研发、生产基地的智飞绿竹和智飞龙科马两家全资子公司主导。自成立以来就坚持“技术+市场”双轮驱动模式,借此牢牢掌握“技术端”,进而把命运掌握在自己手里。

长周期财务逻辑

上市11年来,智飞营收的发展可以分为3个阶段。在早期依靠代理来贡献收入的2010年-2014年营收并无起色,由7.37亿元增至8.01亿元,年复合增长率仅为2.09%。甚至在2011年受代理产品批签发进度的影响,营收按年下降14.73%至6.29亿元。

2015年-2016年,与兰州所合作终止、默沙东的代理也进入暂停期,智飞营收连续两年下滑,先后按年下降11.01%至7.13亿元、下降37.43%至4.46亿元。2015年自主新品AC-Hib的放量在很大程度上弥补了已停止代理部分的缺口。2016年AC-Hib批签发量小导致营收大幅滑坡,进入上市后谷底。

2017年之于智飞是一个具有特殊意义的年份。该年重启了与默沙东的代理,4价HPV也获批上市。期内,营收突破10亿关卡,按年增长201.06%至13.43亿元,这宣告了智飞正式进入高速增长时代。不过,仍是自主唱戏,在AC-Hib批签发量恢复至2015年水平的推动下,自主产品实现收入10.18亿元,占比营收75.85%。

随着五价轮状疫苗、9价HPV于2018年获批上市,智飞代理产品收入进入放量增长,在碾压自主收入的同时使得营收持续高速增长。2018年-2020年,分别实现52.28亿元、105.87亿元和151.9亿元的营收,同比增长289.43%、102.5%和43.48%。

上市早期,智飞业绩波动起伏较大。2011年、2013年归属母公司股东的净利润按年下降23.52%和39.39%,后者原因为“代理产品过期报废4258.97万元”。这也说明代理的不是重磅产品,对业绩增长贡献有限。

2015年智飞业绩同比增长33.38%至1.97亿元,这是在代理进入“休眠期”取得的。逆境中的较快增长,显示出了“长期来看,自主为王”的正确性。

2016年营收的低谷传导到业绩,按年下降83.53%至0.33亿元,为上市后最糟糕。再次证明,当自主还没有壮大起来,代理对公司成长的“反哺”极具战略意义。

2017年-2020年,代理与自主的双双发力,尤其是重磅产品HPV的代理。两者共振下,智飞业绩分别实现了1229.25%、235.75%、63.05%和39.51%增长,具体数值为4.32亿元、14.51亿元、23.66亿元和33.01亿元。

在代理与自主处于均衡发展时,智飞生物毛利率围绕60%上下起伏,如2010年-2014年。当自主占据主导,公司毛利率也随之走高,2015年-2017年为80.11%、92.1%和78.54%。

2018年-2020年,代理持续放量成为智飞生物营收主要来源,但毛利率持续走低,分别为54.77%、42.05%和38.99%。这是它产品结构发生变化使然,代理越多,毛利下降是很自然的。因为代理比重越大,会把毛利拉低,从而净利也拉低。

事实也是这样。睿蓝研究梳理,2017年-2020年智飞代理产品毛利率为37%、41.28%、34.41%和34.82%。通俗理解,通过规模来扩大净利润。

三费费率方面,由2010年的21.72%整体向上拓至2016年的75.69%。这里边2013年的增长是由管理费用按年增长79.97%至1.52亿元所致,2014年的增长是由销售费用按年增长41.39%至2.1亿元所致。

2011年、2015年和2016年,涨至27.64%、47.34%和75.69%,则是由于营收发生不同程度下滑所致(相应按年下降14.73%、11.01%和37.43%)。

2017年-2020年,智飞生物三费费率逐年走低,已由36.47%持续降至12.12%。这是上市公司营收高速增长所致。同时,也显示出智飞强大的营销网络的“优越性”。在代理产品大幅增长之际,销售费用并没有发生同步增长,2019年-2020年仅同比增长43.15%和9.3%,在边际效应下呈现“趋缓”。销售费用率方面,更是持续走低,由2017年23.41%降至7.88%。

在2017年之前,智飞生物经营活动产生的现金流量净额虽然持续为正,但算不上“好”。这也是它在2017年祭出“定增”的原因。

2017年之后,得益于HPV疫苗、五价轮状疫苗重磅代理产品的放量,上市公司经营性现金流得到持续“充裕”。2018年-2020年,分别为5.86亿元、13.67亿元和34.97亿元,“好”到已经不需要定增。

2017年也是智飞资产负债率由低向上拓的分水岭。在这之前,上市公司资产负债率长达7年位于10%之下。

迫于研发需要,在经营性现金流不充裕的情况下,智飞生物一边推出定增,一边通过间接融资筹集资金。据wind数据,2017年-2020年上市公司通过间接融资取得借款收到的现金分别为2.6亿元、8.42亿元、33.1亿元和66.53亿元。大量借款之下,智飞资产负债率也随之走高,分别为28.46%、38.61%、47.48%和45.79%。

为什么越借越多?这是由于短期偿债压力导致的。2019年-2020年,智飞账面资金并不足以覆盖短期借款,两者之间缺口为12.34亿元和14.37亿元。

上市至今,智飞生物每年都有进行分红。其中,2014年和2016年进行了两次力度较大地资本公积转增股本,均以资本公积金每10股转增10股,先后转增4亿股和8亿股。完成后,总股本由上市时的4亿股增至16亿股,至今未变。

现金分红方面,视业绩而定。业绩好使分红相当稳定,业绩不好时仍坚持分红。不过,金额较少,例如2016年每10股派0.1元。

据wind数据,2010年-2020年,智飞生物累计派发现金总额31.64亿元,占比累计实现归属于母公司股东净利润87.28亿元的36.25%。这点做得要远远好于同期上市的沃森和更早上市的长春高新,在分红绝对值仅略低于华兰生物,不过后者上市要早智飞6年。

睿蓝研究梳理,上市至今,沃森和长春高新分别累计派发现金总额3.11亿元、12.11亿元,相应占比累计实现归属于母公司股东的净利润16.7亿元的18.6%和86.18亿元的14.05%。华兰生物累计派发现金总额35.13亿元,占比累计实现归属母公司股东的净利润96.12亿元的36.55%。

上市后,受业绩影响,归属母公司股东净利润由2010年的2.57亿元低位波动并总体向下探至2016年的0.33亿元。智飞生物净资产收益率在2010年高开后(19.8%),就一直处于10%以下。甚至,在2016年低至1.3%。

2017年至今,随着业绩步入持续的高速增长,净资产收益率在2017年短暂修复一年后,就保持着40%以上的高位。2018年-2020年,分别为40.78%、47.67%和47.18%。

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